《金融时报》2023年4月3日刊发我院陈若愚副教授理论文章《我国金融业制度型开放的内在逻辑与策略选择》。《金融时报》由中国人民银行主管，是中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、国家外汇管理局指定披露重要信息媒体，证券市场信息披露媒体。本成果是陈若愚副教授主持的国家社会科学基金青年项目“中国金融业扩大开放与宏观审慎政策的国际协调研究（21CJY074）”阶段性成果。
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我国金融业制度型开放的内在逻辑与策略选择
陈若愚 伍俊杰 张珩
面对新一轮国际金融治理体系改革，需要鼓励和大力支持制度创新，积极探索与建立金融制度创新的容错纠错机制，增强金融机构服务能力，完善金融市场功能与法律体系；同时，增强监管，平衡好金融制度型开放带来的利益与风险。
党的十八大以来，我国金融改革开放的成果显著，金融体系整体稳健，有力支持了国民经济高质量发展和现代化进程。扩大金融业对外开放是我国长期坚持的政策导向。作为我国对外开放格局的重要组成部分，稳步推进金融业高水平对外开放，既是金融业自身发展的需要，也是深化金融供给侧结构性改革、实现经济高质量发展的内在要求。
党的二十大报告提出要推进高水平对外开放，并稳步扩大规则、规制、管理、标准等制度型开放。制度型开放意味着对外开放的重点向制度层面延伸，这也对金融业对外开放提出了新的更高要求。对标高质量发展和高水平开放要求，必须协调推进金融业的对内改革和对外开放，完善金融体系，营造出与高水平开放相适应的制度环境，并在扩大开放中持续提升我国金融体系的国际竞争力。
完善的金融体系是金融业制度型开放的重要基础
（一）从金融业制度型高水平开放本身而言，需要完善的金融体系。制度型开放以国际金融规则制定为核心内容，本质上是通过规则、规制、管理、标准等国内举措与国际制度对接，来实现金融开放国际与国内制度的统一性和协调性，即“国内制度的国际化、国外制度的本土化”；所对接的规则制度也将从边缘性措施延伸至核心举措，以达到标准一致化、竞争一致化、监管一致化等。
推进金融业制度型开放的关键在于，把握国际通行金融规则高标准演进趋势的同时完善中国特色制度，既要维护现行合理的国际金融秩序，更需将不合理或不适应经济全球化新特点的部分加以变革、调整、补充和完善，并以深层次的对外开放倒逼国内规则制度的改进；既要合理吸纳国际先进金融市场与制度体系，也要守好底线，通过国内制度引导重塑不合理的国际金融规则。这种双向互影的机制要求国内金融体系趋于完善，使其能够对标国际先进规则，并通过自身的规则变革和制度优化，推动金融业“境内开放”向“境外开放”转变，逐步形成与更高标准国际金融规则相衔接的基本制度体系，同时力争对国际金融体系的引领和完善。完善的金融体系既是在风险可控的范围内有效对接国际先进制度体系的基础，也是通过制度型开放引导和变革国际金融治理体系的必要条件。
（二）从金融业制度型开放的目标来看，需要完善的金融体系。过去十年，我国金融业的改革开放持续深化。我国持续优化金融体系，完善现代金融企业制度，发展多层次资本市场，健全金融监管体制，提升市场化、法治化水平；同时，坚持自主、有序、平等、安全的方针，稳妥推进金融业高水平双向开放。
在世界多极化、经济全球化进一步发展的过程中，全球竞争也日趋激烈。当前世界经济最重要的竞争点主要体现在金融能力的竞争、全球金融资源配置的竞争以及化解金融风险能力的竞争。因此，中国金融业制度型开放的目标必然要求以人民币国际化为基础，建立人民币计价资产的全球财富配置和交易中心，最终构建新的国际金融中心以增强我国全球金融竞争力。作为金融机构、金融市场、金融工具以及一系列制度安排共同构成金融系统，完善的金融体系是维持这种竞争力的必要条件。
金融业制度型开放对我国金融体系提出了更高要求
党的十八大以来，我国金融业对外开放取得突破性进展：大幅放宽对外资机构金融服务业市场准入标准以及在资产规模、经营年限业务范围等资质要求，完全取消银行、证券、基金管理、期货、人身险领域的外资持股比例限制；在征信、评级、支付等领域给予外资机构国民待遇。同时，积极推动资本市场双向开放，形成了涵盖股票、债券、衍生品及外汇市场的多层次开放格局。
通过不断扩大金融开放，不仅提升了金融机构的竞争力和稳健性，促进了金融市场的结构优化和产品创新，推动了金融体系建设，增强了我国金融国际竞争力，还使得金融服务实体经济的效率明显提升。进入新发展阶段以来，发展的基础、条件和任务等因素均发生新的变化，特别是在“十四五”时期，国内外发展形势更加复杂严峻，金融业制度型开放也对我国金融体系提出了更高要求。
（一）金融中介机构的专业化能力仍需提升。金融中介机构是信息的过滤者和发布者，客观、独立、公允的金融中介机构是金融制度型开放的必要条件。尽管我国金融产业已经取得了长足的发展，但当前格局仍然是分业经营，以银行业为主导，相比多以混业经营为主的外资机构，业务多样性不足，金融服务创新程度不够，对优质客户和大客户的吸引力有限。特别是通过制度型开放，银行业国际竞争的主要客户群体正是具有国际资金的优质客户，因此在开放过程中可能引发外资机构的“撇脂”效应，不仅丧失了原有的国内用户，也难以发挥对国内制度的传递作用。此外，目前我国虽然已有众多信用评级机构出现，但也没有很好地解决发行人付费模式的弊端，尚未诞生一个具有较强公信力的评级机构，信用评级对企业债务成本基本没有影响。我国在法律、会计、审计、评级等专业性金融服务的供给能力都还较为缺乏，尚未形成一个完善的金融中介体系，会计师事务所、律师事务所、资信评估机构以及各种金融中介机构的专业化能力仍需提升。
（二）从金融市场来看，当前金融市场面临结构性问题。货币市场不仅存在于银行间市场，也存在于交易所市场。公司信用类债券多头管理，短期融资券和中期票据、公司债、企业债功能属性相同，由于管理主体不同而适用于不同的管理制度。一些部门开展了类似公司信用类债券的试点“融资工具”，建设自己管辖的场外债券市场。然而，现代金融市场是相互密切关联的整体，如果缺乏整体统筹，不仅会影响市场效率，还可能出现监管空白，造成金融风险隐患。而单个市场的失效，往往可能反映为其他市场出现问题。
近年来，随着相关改革取得重要进展。利率、汇率等资金价格在金融市场中发挥越来越重要的作用，但金融市场定价机制仍存在不足。例如地方债发行价格不能真实反映风险和流动性；税收优惠导致政府债券对其他债券形成挤出效应，推高了信用债定价，相关税收政策限制了国债交易和流动性，使国债收益率难以成为市场定价的基准；市场主体偏离市场化经营原则，行为扭曲导致资金价格背离市场供求；刚性兑付导致市场存在多个事实上的无风险利率，推高了风险资产的预期收益率水平。市场定价能力薄弱最终导致资金沉淀在盈利能力低下的企业中，资源优化配置的目标难以有效实现。
与此同时，我国资本市场过于强调为企业提供融资服务，而忽视了其他功能的发挥。根据中国资金流量表统计数据计算，从2004年到2022年，居民金融资产的平均收益率只有2.87%，而居民持有证券所获得的收益利率甚至比银行理财产品和存款还要低，平均只有2.21%。这种状况与养老金、保险和共同基金等机构投资者的欠发达有着密切关系，也是股票市场和上市公司存在机制不畅的必然结果。金融市场财富管理功能缺乏必要的活力与韧性，同时也降低了融资功能的发挥。这不仅不利于国内居民财富管理目标的实现，也难以达到对国际金融资源的合理配置。
（三）完善金融体系的基础设施建设也是当前金融开放的重点和难点。我国与金融开放相适应的法律体系和法治水平、市场透明度和契约精神亟待提升。首先，我国和西方主流经济体存在法律差异，法律差异造成的障碍制约我国成为世界经济交流中心。其次，我国法律建设起步较晚，例如在《物权法》《担保法》《企业破产法》等法律中，部分条款规定也没有体现金融交易的特殊性，给金融开放带来了不确定因素。再次，当前我国信用体系建设尚待完善，资本市场虚假信息披露、操纵市场、内幕交易等违法违规行为时有发生，亟须填补相关法律的空白。目前，国际上已有包括国际清算银行支付结算体系委员会和国际证监会组织联合发布的《金融市场基础设施原则》《金融市场基础设施法》《金融市场基础设施和证券及衍生品交易市场行为条例》等完备的国际立法规范，但中国尚没有清晰透明且具有可操作性的综合立法。随着中国金融的进一步开放，迫切需要加强信用体系建设，推动更完善的信息披露制度和市场透明度。相关的会计准则、支付体系、结算体系都需要打造一套以中国为主导的使用标准。最后，随着金融开放程度的日益扩大，金融产品、金融服务及金融活动的数量、规模、范围、种类都将大大提升与拓展，监管跨境金融活动具有识别复杂、落实困难、存在滞后效应等特点，为应对金融开放中的资本外逃、套汇套利等现象，相应的金融监管措施也必须升级加固。
完善金融体系服务金融业制度型开放的相关建议
面对新一轮国际金融治理体系改革，我国通过制度型开放实现从“规则接受者”向“规则引领者”的转变，需要鼓励和大力支持制度创新，积极探索与建立金融制度创新的容错纠错机制，增强金融机构服务能力，完善金融市场功能与法律体系；同时，增强监管，平衡好金融制度型开放带来的利益与风险。
（一）深化金融机构供给侧结构性改革。首先，需要推动国内金融机构革新，促进金融产品创新，加强与国外金融机构竞争的能力。我国金融体系是以银行业为主的间接融资体系，反映了我国转轨型发展中国家对金融服务的需求。在制度型开放的新时期，需进一步深化银行供给侧结构性改革，提升间接融资的效率，增强银行国际竞争力。一是加速推进银行数字化转型，提升银行业服务科技创新能力。二是着力提升银行业国际化水平。银行业应在统筹开放发展和自身安全基础上，以高水平双向开放和国际化水平提升支持打造国际竞争新优势。三是稳慎推进零售转型。围绕客户不断升级的新需求积极创新业务模式，以更丰富多样、成本可控的消费金融产品支持居民消费升级。丰富房地产金融宏观审慎政策工具箱增强银行国内服务能力。其次，探索促进“投资者付费”模式等多种付费模式评级机构发展，采取合理路径增强投资人付费模式的财务稳健性，支持信用评级机构与工商部门、税务部门、金融机构等加强合作、共享数据，以更好地预测发行人的违约风险，提高评级质量，培育具有较强公信力的评级机构。最后，还需合理完善金融机构退出机制，适当放开行政管制，合理促进金融机构市场化竞争，从根本上实现金融中介能力的持续增强。
（二）持续推动资本市场高质量发展。建设开放、透明具有成长性预期的资本市场，使其充当现代金融体系的基石。发展资本市场首先需要改变过往资本市场为国企脱困解忧的职能，建立市场发挥决定性作用的发行、退出和交易机制，增强资本市场财富管理功能发挥。改变资本市场，尤其是债券市场的分割状况，实现统一互联的多层次市场体系——在当前，最需要的是打破银行间债券市场与交易所市场之间的分割。推动资本市场扩容，推动养老金、共同基金和寿险公司等机构投资者参与国债市场，以合理增强中央政府债券流动性，增强主权债券对市场利率的传导作用。其次，推动地方政府债券市场开放，增强其投资者基础，机构投资者不仅可以推动资本市场的规模扩张，而且可以扩充地方政府资金获取来源。再次，推动资本市场中长期化，提升中长期资金比重和股票资产占居民财富比重。以建立长期考核机制为重点，引导机构投资者践行长期、价值投资，避免投资行为短期化。建立中国特色的估值体系，改革传统的注重利润、现金流的估值模式，结合多个因素综合确定对公司的估值，在估值体系中对不同行业企业、不同生命周期的企业等采用多样化估值方式，有效提升估值定价科学性。最后，进一步加强对上市公司的监督管理，建立常态化退市机制，简化退市程序，拓宽主动退市、并购重组、破产重整等多元化退出渠道。完善财务类退市标准，改变以往单纯考核净利润的退市指标，设定收入等组合指标，更好地区分好公司和壳公司。完善信息披露制度，增强股票市场的包容性。畅通不同层次资本市场之间的转板渠道，完善新三板转板上市制度。
（三）全面加强和完善金融基础设施。首先，需要着力提升我国法律法规体系、信用信息体系、会计标准等多方面金融基础软设施的国际化相适应程度。抓紧推进金融稳定法出台，加快修订人民银行法、商业银行法、保险法、信托法、票据法、反洗钱法等重要基础性法律；引导国内金融市场的发展，早日建立完善的信用评级机制，减轻市场的信息不对称。其次，需要加强金融科技应用，加快以人民币支付结算清算体系为核心，以资产登记托管系统、交易设施、基础征信系统等为支撑的金融基础硬设施建设，为我们金融开放奠定坚实的基础。同时，法治水平和道德约束的形成需要政策稳定性作为支撑，不连贯、不一致的政策会削弱制度的可信性。最后，需要加强金融监管。金融监管既要守好防范系统性金融风险的底线，又要避免成为金融制度型开放的障碍。因此，监管过程中我们应该创新监管机制，理顺监管路线，提升监管效率，避免不必要的冗余成本。应切实考虑居民、企业、外国投资者的金融需要，放宽微观层面的过度干预，保证微观交易平稳自由进行，制定监管政策时要考虑对微观经济主体的影响。
具体而言，一是强化宏观审慎管理架构和政策工具，完善逆周期调节和系统重要性金融机构监管，提高对跨境资本流动的监测和风险防控能力，守住不发生系统性金融风险的底线。二是强化监管执法和监管效能。严格履行监管职责，加快监管数字化智能化建设，丰富执法手段。三是构建权威高效的风险处置制度安排。加快确定系统重要性金融机构名单，科学设定评估标准和程序，提出更高监管要求。建立恢复与处置计划，完善风险处置方式，在防范系统性风险的同时，努力减少道德风险。落实金融机构主体责任，尽量采取“自救”。四是强化金融基础设施对监管的支持保障。持续推动金融市场和基础设施互联互通，不断提升清算、结算、登记、托管等系统专业化水平；强化监管科技运用，加快金融业综合统计和信息标准化立法；抓紧建设监管大数据平台，全力推动监管工作信息化、智能化转型；稳步推进金融业关键信息基础设施国产化，防范金融网络技术和信息安全风险；强化基础设施监管和中介服务机构管理。
【作者陈若愚为9888拉斯维加斯副教授，张珩为中国社会科学院金融研究所副研究员，本文是国家社会科学基金青年项目“中国金融业扩大开放与宏观审慎政策的国际协调研究（21CJY074）”的阶段性成果】
原文链接：https://www.financialnews.com.cn/ll/gdsj/202304/t20230403_268203.html
